Das dank des privaten Konsums immense Wachstum im 3. Quartal zeigt einmal mehr, wie immun die US-Wirtschaft gegen die straffere Geldpolitik ist. Anfang des Jahres waren wir davon ausgegangen, dass den US-Verbrauchern die übermäßigen Ersparnisse ausgehen, und ihr Konsum nachlassen würde, wenn der Arbeitsmarkt ernsthaft schwächer würde. Aber offenbar ermöglicht die Kombination aus dem noch immer stabilen Anstieg der neuen Stellen, dem hohen Zuwachs der Nominallöhne und der rückläufigen Inflation weiterhin einen mehr als ordentlichen Kaufkraftanstieg. Die Sparquoten sind aber erneut gefallen. Dabei wurde besonders viel für langlebige Güter ausgegeben, die normalerweise recht zinssensitiv sind. Es scheint, als würden die US-Verbraucher weiter guten Mutes die straffe Geldpolitik ignorieren.
Die robuste US-Wirtschaft wird vermutlich eines der häufigsten Themen sein, zu denen man Jerome Powell diese Woche befragen wird. In seinem Vortrag vor dem New York Economic Club, den wir letzte Woche erörtert haben, hat er klar gemacht, dass die Zinspause Bestand haben wird. Die marktgetriebene Straffung der Finanzbedingungen wird den Offenmarktausschuss veranlassen, trotz der starken Realwirtschaft auf der Hut zu bleiben, und wir setzen darauf, dass der Employment Cost Index (ECI) für das 3. Quartal, der vor der geldpolitischen Sitzung veröffentlicht wird, einen allmählichen Rückgang der Löhne bestätigt.
Im Euroraum bietet sich ein völlig anderes Bild. Hier dürfte das BIP im vergangenen Sommer stagniert haben. Dies würde auch die Vorsicht der EZB auf ihrer Sitzung letzte Woche im Nachhinein rechtfertigen. Die Pressekonferenz brachte kaum neue Erkenntnisse. Interessant fanden wir aber, wie bereitwillig der EZB-Rat einräumte, dass die bislang erfolgte Straffung bereits Auswirkungen auf die Inflationsdynamik hat. Die Bank Lending Survey bestätigt, dass die Transmission der Geldpolitik im Euroraum „deutlich spürbar“ ist – um die EZB direkt zu zitieren. Die Finanzlage der Unternehmen bietet einen Puffer, aber in einigen Kreisen der Währungsgemeinschaft ist bereits eine gewisse Unsicherheit zu erkennen. Allmählich greift der Gedanke um sich, dass die Zentralbank zu weit gegangen sein könnte. Grundsätzlich erwarten wir keine Zinssenkungen vor dem Ende des kommenden Frühjahrs. Aber da die Basiseffekte der Disinflation in den nächsten Monaten Vorschub geben werden, könnten die Märkte die EZB gehörig unter Druck setzen, ihre Geldpolitik schon deutlich früher zu lockern – wenn, und davon gehen wir aus, die Realwirtschaft noch schwächer wird.
Von Gilles Moëc, AXA Group Chief Economist and Head of AXA IM Core Investments Research
