Was die Aussichten für Hochzinspapiere anbetrifft, bleiben wir trotz der starken Erholung optimistisch. Wir sind weiterhin davon überzeugt, dass die aktuellen Bewertungen – mit Ausnahme der rohstoffbezogenen Sektoren – Anleger für Ausfallrisiken entschädigen. Auch wenn das Wachstum in den USA etwas nachgelassen hat, rechnen wir damit, dass die Konjunktur in diesem Jahr weiter expandieren wird.
Während die Zunahme an notleidenden US-amerikanischen Hochzinspapieren in den Jahren 2016 und 2017 grösstenteils auf die rohstoffbezogenen Sektoren zurückzuführen sein dürfte, glauben wir, dass die Kredit-Fundamentaldaten insgesamt weiterhin angemessen ausfallen werden. Auch die Ausfälle ausserhalb dieser belasteten Sektoren dürften weit unter den historischen Durchschnittswerten bleiben.
Die Spitzenperformance der gefallenen Engel
Ein Marktgebiet, auf das wir unser Augenmerk besonders richten, ist der Bereich der gefallenen Engel – vor allem deshalb, weil einer Vielzahl von rohstoffbezogenen Krediten der Investment-Grade-Status entzogen wurde. Wir glauben, dass es hier auch einige Juwelen getroffen hat.
Die gefallenen Engel gehörten in den letzten Jahren im Bereich der Hochzinsanleihen zu den Spitzenperformern. In den fünf Jahren bis Ende 2015 schnitt der Bank of America Merrill Lynch U.S. Fallen Angel High Yield Index mit weit über 2,5 % (annualisiert) besser ab als breiter angelegte Indizes für Hochzinspapiere – und dies bei einer Volatilität von 90 %.
Diese Ergebnisse sind unmittelbar einleuchtend. Bei den meisten gefallenen Engeln handelt es sich um Anleihen von erstklassigen Unternehmen mit Investment-Grade-Status, die kurzfristig eine schwierige Phase durchlaufen. Diese Wertpapiere landen oft wieder im Investment-Grade-Bereich; dies erklärt das geringere Risiko.
Ausserdem ist zu dem Zeitpunkt, in dem diese Kredite in den Hochzinsbereich gelangen, die Herabstufung wegen des notgedrungenen Verkaufs durch Investment-Grade-Portfolios bereits eingepreist. Manager von Hochzinspapieren können die Anleihen zu einem unverhältnismässig günstigen Preis erwerben, was zu höheren Renditen führt.
Schon jetzt fast ein Rekordjahr bei Herabstufungen
Das Allzeithoch des Volumens von Anleihen, die in einem einzigen Jahr von „Investment Grade“ auf „High Yield“ herabgestuft wurden, lag im Jahr 2009 bei weltweit 150 Mrd. USD. Der Betrag für 2015 blieb mit 143 Mrd. USD nur leicht hinter diesem Betrag zurück. Im ersten Quartal 2016 wurden bereits Anleihen im Wert von 140 Mrd. USD herabgestuft. Damit ist 2016 schon jetzt das Jahr mit dem vierthöchsten Betrag für gefallene Engel.
Bei einer Untersuchung der Performance gefallener Engel in den vergangenen Jahren hat die Bank of America festgestellt, dass sich bei 60 % des aktuellen Volumens das Rating bei BB+ stabilisiert hat und 88 % innerhalb des BB-Bereiches liegen. Nur 4 % sind auf ein Rating von CCC+ oder schlechter abgefallen.
Da die aktuelle Welle von Herabstufungen eindeutig sektorspezifisch ist, bleibt eine gewisse Vorsicht geboten. Von den insgesamt 26 neuen gefallenen Engeln in den USA, die im ersten Quartal herabgestuft worden sind, wurden 20 Titel von Energie-, Metall- oder Bergbauunternehmen emittiert. Diese Sektoren dürften den überwiegenden Anteil der Ausfälle ausmachen, die in diesem Jahr erwartet werden. Inwieweit sich diese Anleihen stabilisieren, dürfte von der Entwicklung der Ölpreise abhängen.
Ungeachtet dessen sind Anleger in gefallene Engel aufgrund der starken Erholung von Hochzins- und Energiewerten seit Mitte Februar bereits belohnt worden. Der Index gefallener Engel verzeichnete im 1. Quartal eine doppelt so hohe Rendite wie der marktbreitere High-Yield-Index. Im Februar wurden einige Energietitel zu 70–80 Cents gegenüber dem Dollar gehandelt – Preise, die anderen Titeln mit einem BB-Rating entsprechen. Dies spiegelt jedoch nicht die besseren Fundamentaldaten der gefallenen Engel wider. Diese Anomalie haben wir uns im 1. Quartal durch Hinzufügen einiger Emissionen aus dem kanadischen Energiesektor zunutze gemacht.
Bei unserer Kernstrategie, in der späten Phase des Kreditzyklus defensive Werte auszuwählen – wie beispielsweise im Gesundheitswesen und Spielesektor – gehen wir davon aus, dass die gefallenen Engel eine grosse Chance bieten, in diesem Jahr eine Mehrrendite zu erzielen."
Thomas O‘Reilly, Portfoliomanager, Neuberger Berman High Yield Bond Fund
